美国银行股价格【广发宏观钟林南】2月份LPR报价对股票、债券影响的逻辑_综合

广发证券高级宏观分析师钟林南

广发宏观郭磊团队

报告摘要

首先，全国银行间同业拆借中心披露2月份LPR行情。 1年期LPR为3.45%，与上月持平； 5年期及以上LPR为3.95%，环比下降25BP，为2019年LPR改革以来单次最大降幅。利率和再贷款再贴现利率将有助于LPR下降，市场对2月份LPR报价的调整已经有了一定的预期；但1年期LPR维持不变，5年期LRP大幅下调。一种调整方式超出了预期。

其次，1年期LPR保持不变也是符合逻辑的。首先，最近3次1年期LPR调整都是基于“MLF-1年期LPR/10年期国债到期收益率-存款利率”的利率传导机制，起到了拉低存款利息的作用利率和稳定银行负债。本轮存款利率此前已通过自律机制引导和银行市场化定价进行了调整。进一步降低1年期LPR的必要性有限；其次，从票据利率来看，企业短期融资利率已经较低，短期融资利率不再是当前宏观经济好转的主要制约因素。

第三，我们理解LPR超5年下调25BP主要基于三点考虑：一是持续对房地产板块产生叠加效应，为即将到来的3-4月销售旺季升温，稳定微观预期; 其次，它将降低长期实际利率。，提高制造业企业资本支出意愿，参考易纲《货币政策的自主性、有效性与经济金融稳定》（经济研究2023年第6期）中的计算方法，采用（加权平均利率贷款*75%+民间借贷利率*25%-GDP平减指数）来衡量实际利率，2023年底将处于较高区间。LPR下调可以降低名义利率，从而降低实际利率。利率; 三是配合广泛的财政扩张，降低基础设施融资成本。

第四，本次LPR下调后，央行短期内下调MLF利率的可能性将会降低。从以往经验来看，政策操作通常具有“力度——观察——再发力”的特点。经过去年底下调存款利率、年初下调存款准备金率、下调结构性工具利率、下调LPR报价等密集操作后，短期货币政策可能会进入观察期；其次，1月份金融数据显示，年初实体融资需求尚可，1月份PMI也环比回升，经济放缓压力有所缓解。三是近期资本市场企稳，市场预期符合短期内恢复信心。

第五，对于债券市场而言，LPR报价下调的影响取决于主体融资需求能否得到有效修复。从逻辑上讲，5年期LPR报价下调后，银行高息资产供给将进一步下降，债券相对于贷款的收益率上升，有利于利率下移速率曲线；但如果LPR报价的意外下调与其他政策相结合，促进实际融资需求的恢复，可能会推高利率曲线。从报价结果出炉后10年期国债到期收益率的下降来看，债券市场首先为前者定价，而后者的逻辑实现还需要时间。

第六，对于股市来说，LPR的意外调整是一个积极的信息。一是降低了长期实际利率，改善了股权定价的分母面；二是从国债基金增发实施的线索来看，PSL释放5000亿元，1月份社会融资数据超预期，且LPR较5年前大幅下调。综上所述，稳增长政策目标较为明确；前期名义增速和价格中心较低的三个重要原因是传统大宗商品需求板块（基建、房地产）疲软，下调5年期LPR是合理的政策路径。 2024年初以来权益类资产价格波动包含基本面预期（名义增长、货币环境）和风险偏好的双重调整；而节后的一系列新变化，带来了预期的重新修正。 3月份开工季的数据更为关键。如果我们能进一步跟上，就能形成良性循环。

文本

全国银行间同业拆借中心披露2月份LPR行情。 1年期LPR为3.45%，与上月持平； 5年期及以上LPR为3.95%，环比下降25BP，为2019年LPR改革以来单次最大降幅。利率和再贷款再贴现利率将有助于LPR下降，市场对2月份LPR报价的调整已经有了一定的预期；但1年期LPR维持不变，5年期LRP大幅下调。一种调整方式超出了预期。

2024年1月24日，行长潘功胜在国务院新闻办公室会议上指出，“利率方面，货币政策操作坚持我主导。当前价格水平与预期价格目标仍有差距。您可能也注意到，国内各大银行在11月和12月下调了存款利率。从明天开始，我们将把金融机构支持农业和小企业的再贷款和再贴现利率从2%降低到1.75%。这些措施将有利于推动贷款市场报价利率，也就是信贷定价的基准，也就是我们所说的LPR的下降，市场普遍预期美联储的货币政策会发生转向，客观上有利于我们扩大经营规模。货币政策的空间。”

1年期LPR维持不变也是符合逻辑的。首先，最近3次1年期LPR调整都是基于“MLF-1年期LPR/10年期国债到期收益率-存款利率”的利率传导机制，起到了拉低存款利息的作用利率和稳定银行负债。本轮存款利率此前已通过自律机制引导和银行市场化定价进行了调整。进一步降低1年期LPR的必要性有限；其次，从票据利率来看，企业短期融资利率已经较低，短期融资利率不再是当前宏观经济好转的主要制约因素。

自2022年4月央行建立存款利率市场化调节机制以来，央行已3次下调一年期LPR，分别是2022年8月下调5个BP、2023年6月下调10个BP、2023年6月下调10个BP。 2023 年 8 月血压。降低 10BP。这三次降准都是在调整1年期MLF利率和降低1年期LPR的基础上引导存款利率下降，稳定银行负债成本。

我们理解，LPR 5年下调25BP主要基于三点考虑：一是持续对房地产板块产生叠加效应，为即将到来的3-4月销售旺季升温，稳定微观预期; 二是降低长期实际利率，提高制造业企业资本支出意愿，参考易纲《货币政策的自主性、有效性与经济金融稳定》（经济研究2023年第6期）中的计算方法），基于（贷款加权平均利率*75%+民间借贷利率*25%-GDP平减指数）来衡量实际利率，2023年末将处于较高区间。LPR下调可以通过降低名义利率来降低实际利率；三是配合广泛的财政扩张，降低基础设施融资成本。

Wind披露的数据显示，2023年11月至2024年1月，30个城市商品房成交面积分别为977万平方米、1290万平方米和811万平方米； 2022年11月至2023年1月，30个城市商品房成交面积分别为1152万平方米、1440万平方米和851万平方米。

此次LPR下调后，短期内央行再次降息MLF的可能性将会降低。从以往经验来看，政策操作通常具有“力度——观察——再发力”的特点。经过去年底下调存款利率、年初下调存款准备金率、下调结构性工具利率、下调LPR报价等密集操作后，短期货币政策可能会进入观察期；其次，1月份金融数据显示，年初实体融资需求尚可，1月份PMI也环比回升，经济放缓压力有所缓解。三是近期资本市场企稳，市场预期符合短期内恢复信心。

在之前的报告《1月份社会融资和M1为何超预期》中，我们指出，从1月份的实际数据表现来看：（1）信贷供给斜率尚可，信贷增量仍可与去年; （2））平滑信贷需求仅改变社会融资结构，并不实质性影响融资需求；（3）增发国债基金、三大工程等因素也可能发挥作用。实体融资需求好于预期，M1增速也在改善。

对于债券市场而言，LPR报价下调的影响取决于主体融资需求能否得到有效修复。从逻辑上讲，5年期LPR报价下调后，银行高息资产供给将进一步下降，债券相对于贷款的收益率上升，有利于利率下移速率曲线；但如果LPR报价的意外下调与其他政策相结合，促进实际融资需求的恢复，可能会推高利率曲线。从报价结果出炉后10年期国债到期收益率的下降来看，债券市场首先为前者定价，而后者的逻辑实现还需要时间。

LPR报价对债券的影响相对复杂。一方面，5年期LPR下调，房贷利率下行。抵押贷款是目前为数不多的能够维持较高利率的银行资产之一。房贷利率下降后，银行高息资产的供给将进一步下降，资产短缺的感觉将会加剧。，债券配置的性价比将会提高；但另一方面，5年期LPR下调后，如果房地产销售能够恢复，资本支出意愿能够提高，那么实物融资需求就会恢复，银行资产短缺的感觉就会得到缓解。而货币政策宽松的必要性也会降低。

对于股市来说，LPR的意外调整是一个积极的信息。一是降低了长期实际利率，改善了股权定价的分母端；二是从国债基金增发实施的线索来看，PSL释放5000亿元，1月份社会融资数据超预期，且LPR较5年前大幅下调。综上所述，稳增长政策目标较为明确；前期名义增速和价格中心较低的三个重要原因是传统大宗商品需求板块（基建、房地产）疲软，下调5年期LPR是合理的政策路径。 2024年初以来权益类资产价格波动包含基本面预期（名义增长、货币环境）和风险偏好的双重调整；而节后的一系列新变化，带来了预期的重新修正。 3月份开工季的数据更为关键。如果我们能进一步跟上，就能形成良性循环。

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