金融观察家
编者注
近日，中国银行、农业银行、工商银行相继披露发行TLAC非资本债券的公告，这意味着新型信用债券TLAC非资本债券的发行我国市场即将启动。 基于此，本文系统梳理分析了TLAC的背景、监管框架、债券条款特征以及国外发行实践，探讨TLAC非资本债券发行后的市场影响和投资价值。 请阅读。
文/周冠南（华创固定收益团队首席分析师）、葛丽江（华创固定收益团队分析师）
来源/微信公众号“关南古首视觉”
近期，中国银行、农业银行、工商银行相继披露关于发行TLAC非资本债券的董事会决议公告。 其中，中国银行拟分批发行减记型总损失吸收能力非资本债务工具，发行规模不超过1500亿元。 工商银行计划以人民币或等值外币在境内市场发行总损失吸收能力不超过600亿元人民币的非资本债务工具。 这意味着我国新型信用债券市场TLAC非资本债券发行即将启动。 基于此，本文系统梳理分析了TLAC的背景、监管框架、债券条款特征以及国外发行实践，探讨TLAC非资本债券发行后的市场影响和投资价值。
01
TLAC监管体系出台的背景和框架
1.1 TLAC监管系统发展历程
TLAC（Total Loss-）指总损失吸收能力，是指全球系统重要性银行（G-SIBs）进入决议时，可以通过减记或转换为普通股来吸收损失的资本和债务工具总额阶段。 根据监管要求，又可分为外部TLAC和内部TLAC。 外部TLAC是指全球系统重要性银行处置实体应具备的损失吸收能力； 内部TLAC是指全球系统重要性银行对其重要附属机构的处置实体。 公司承诺和分配的损失吸收能力主要是为了解决重要子公司资本损失吸收能力不足的问题，并确保海外子公司获得适当的TLAC分配。
2008年金融危机让国际社会认识到需要完善监管体系来解决跨境金融机构的风险，特别是应对“大而不能倒”带来的制度性道德风险问题。 2011年，FSB（金融稳定委员会）发布了《系统重要性金融机构有效处置机制的关键要素》，要求金融机构在进入处置程序时通过减记或转换无担保或无保险负债来实现自力更生。 此次救助反映了 TLAC 的监管思路。 从2011年开始，FSB将每年11月公布G-SIB名单，并根据五个不同等级对名单上的银行提出1%至3.5%的额外资本要求。 2014年，FSB发布《全球系统重要性银行损失吸收能力充足性决议（征求意见稿）》，初步确定了全球系统重要性银行TLAC体系的监管标准。 2015年，FSB在评估G-SIBs后发布了《全球系统重要性银行处置过程中损失吸收能力和资本重组能力的原则和条款》。 自此，TLAC的基本国际监管框架正式出台。 根据文件规则，G-SIBs必须在巴塞尔协议III的基础上满足更高的资本要求。 发达国家G-SIBs的TLAC风险加权比率和TLAC杠杆率预计2019年初分别达到16%和6%，2022年达到6%。年初，TLAC风险加权比率和TLAC杠杆率比例应分别达到18%和6.75%。 新兴经济体G-SIBs（目前只有中国在新兴经济体拥有全球系统重要性银行）设定了6年过渡期，对应的合规时间为2025年初和2028年初。此外，实体2022年初后新纳入G-SIBs名单的企业，可在进入名单后3年内满足规定的监管要求。
为响应FSB提出的TLAC国际监管要求，央行、原银保监会、财政部联合发布了《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》（ 2021年10月29日发布的《TLAC管理办法》（以下简称《TLAC管理办法》），标志着我国TLAC监管规则正式实施。 《TLAC管理办法》要求，我国全球系统重要性银行的TLAC风险加权比率自2025年初起不低于16%，自2028年年初起不低于18%， TLAC杠杆率从2025年初起不低于6%。从2028年初起不低于6.75%。 与《商业银行资本管理办法》相比，《TLAC管理办法》扩大了我国G-SIBs可纳入外部损失吸收能力总额的工具范围，主要包括合格监管资本、非资本债务票据、存款保险基金等。
2022年4月29日，央行与原银保监会联合发布《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》，明确了定义、监管范围、支付令、TLAC非资本债券支付令。 应纳入的条款和条件为我国G-SIBs发行TLAC非资本债券提供了政策依据。
1.2 TLAC系统监管框架
TLAC系统的核心监管指标是外部总损失吸收能力比率，包括TLAC风险加权比率和TLAC杠杆率。 具体计算方法为：1）外部TLAC风险加权比率=（外部总损失吸收能力-扣除项目）÷风险权重资产×100%，2）外部TLAC杠杆率=（外部总损失吸收能力-扣除项目）÷调整后表内外资产余额×100%。
我国全球系统重要性银行要求，2025年1月1日起，外部TLAC风险加权比率不得低于16%，2028年1月1日起，外部TLAC风险加权比率不得低于18%。自2025年1月1日起不低于6%，自2028年1月1日起不低于6.75%。
在计算外部TLAC风险加权比率时，为满足缓冲资本（储备资本、逆周期资本、追加资本）要求而提供的核心一级资本工具不能计入外部总损失吸收能力，因此与TLAC进行比较风险加权比率。 ，TLAC达到杠杆率标准的难度较小。
外部总损失吸收能力的构成主要包括合格监管资本、TLAC非资本债务工具、存款保险资金等。当外部TLAC风险加权比率最低要求为16%时，存款保险资金上限可计入银行风险加权资产的资金为银行风险加权资产的2.5%； 当外部TLAC风险加权比率最低要求为18%时，存款保险基金可纳入银行风险加权资产规模上限为3.5%。
02
TLAC 非资本债券供应估算
根据FSB公布的2023年最新G-SIB名单，交通银行新增G-SIB，应从2027年初开始满足TLAC监管要求； 农业银行、建设银行由之前的第一集团上调至第二集团，相应的额外资本要求也有所提高。 上升。 截至目前，我国的G-SIBs为中国银行、中国工商银行、中国农业银行、中国建设银行和交通银行等五家主要国有银行。 其中，中国银行、中国工商银行、中国农业银行、中国建设银行是第二批全球系统重要性银行。 相应的额外资本要求为1.5%。 交通银行 第一批全球系统重要性银行，相应的额外资本要求为1.0%。
在TLAC监管体系要求下，我国五家主要银行（G-SIB）面临一定的补充TLAC缺口的压力。 考虑到我国TLAC非资本债务工具尚未发行且存款保险基金规模较小，我们可以用资本充足率扣除缓冲资本比率（储备资本比率、逆周期资本比率和全球系统性资本比率）。采用重要银行附加资本比率）来近似计算TLAC风险加权比率，而TLAC杠杆率不需要扣除缓冲资本，因此近似为商业银行杠杆率（净资本率）。 调整后表内外资产金额/余额）。 截至2023年三季度末，中国银行、工商银行、农业银行、建设银行、交通银行的TLAC风险加权比率分别为13.30%、14.79%、12.62%、13.57%、分别为11.15%和11.15%，距离16%的监管要求仍有较大差距，而TLAC杠杆率已达到目标。
考虑到银行净利润转资本、信贷扩张、资本新规对资本底线下降的影响，我们动态测算了中国银行、中国工商银行、中国农业银行、中国银行的TLAC缺口建设银行、交通银行预测2024年末风险加权资产和净资本。同时基于以下假设：
1、当前资本充足率、风险加权资产、净资本等指标均来自2023年三季度报告数据；
2、考虑到存款保险基金规模较小，截至2022年底达到549.4亿元，本文不考虑存款保险基金因素； （当外部损失吸收能力总额风险加权比例最低要求为16%时，存款保险基金可纳入规模上限为银行风险加权资产的2.5%）。
3、从近五年数据来看，中国银行、工商银行、农业银行、建设银行、交通银行的年度净利润占资本规模基本保持稳定。 因此，根据2023年的内生资本补充规模来预测2024年五大银行的净资本可能是有用的。
4、考虑到明年银行信贷可能继续扩张，假设2024年风险加权资产增速维持2022-2023年风险加权资产平均增速。
5、由于新资本规定将内部评级法的资本底线从80%下调至72.5%，五大银行的风险加权资产拨备将有一定的节省空间。 假设中国银行、工商银行、农业银行、建设银行、交通银行在2024年底采用内部评级法，资本底线达到72.5%。
6、交通银行TLAC风险加权比率将于2027年初达标。统一计算时，假设2025年初达标计算。
基于上述假设，计算出中国银行、工商银行、农业银行、建设银行、交通银行2024年末的TLAC风险加权比率分别为14.01%、15.62%、12.38%，分别为13.74%、11.56%，与2024年底TLAC风险加权比率达到16%的标准相去甚远，与监管要求还有一定差距。 对应的2024年TLAC缺口分别为3080亿元、941亿元、7998亿元、4705亿元、3671亿元，合计2.04万亿元。
此外，如果考虑到交通银行2025年初不会面临达标压力，预计2024年五大银行净融资规模在1.67万亿元至2.04万亿元之间。 进一步拆分银行永久债和TLAC各自的净融资规模，我们可以线性推算2023年五大银行永久债的净融资规模（5970亿元）和增速（34%）至2023年约8000亿元。 2024年，则预计2024年五大银行TLAC非资本债净融资规模为0.8万亿元至1.2万亿元。
03
TLAC非资本债券条款特点
随着近期中国银行公布关于发行TLAC非资本债券的董事会决议，TLAC非资本债券的发行工作即将启动。 与一般商业金融债、银行二级资本债、银行永续债等商业银行现有信用债品种相比，TLAC非资本债在条款设计上具有以下特点：
1、从资本补充的角度来看，TLAC非资本债券不能用于补充商业银行的资本，而是用于补充总的外部损失吸收能力； 银行二级资本债券和银行永续债可以补充商业银行的资本，也可以补充外部总损失吸收能力； 一般商业金融债券主要用于补充流动资金、发放小微贷款、绿色贷款等特定用途，不属于资本补充工具，不能用于补充外部总损失吸收能力。
2、从偿债顺序来看，TLAC非资本债券属于次级债券，偿债顺序优先于银行二级资本债和银行永续债，次于一般商业金融债。 损失吸收对应的顺序是银行永续债、银行二级资本债、TLAC非资本债。 因此，从票面定价角度来看，相同主体、相同期限下，TLAC非资本债券票面利率高于一般商业金融债券，但低于银行二级资本债券。
3、从减记或权益转换条款的角度来看，TLAC非资本债券应包含减记或权益转换条款； 银行二级资本债券作为二级资本补充工具，含有减记或股权转换条款； 银行永续债作为其他一级资本补充工具，包括减记或股权转换条款，目前仍以减记类型为主； 一般商业金融债券不包含减记或权益转换条款。 当G-SIBs触发特定事件并进入决议阶段，且银行二级资本债和永续债全部减记或转换为普通股时，监管可以强制TLAC非资本债券减记或转换为普通股全部或部分。 分享。
4、从发行期限来看，目前国内对于TLAC非资本债券的发行期限尚无明确规定。 但从监管要求来看，只有剩余期限超过1年（或无到期日）才能纳入TLAC。 预计发行期限结构为“N+1”形式。 考虑到一般商业金融债券的发行期限以3年为主，银行次级资本债的发行期限以“5+5”年为主，银行永续债的发行期限均为“5+N”年，TLAC非资本债券的发行期限可能为3-5年，相对灵活。 此外，五家主要银行需在2028年初满足第二阶段TLAC要求。如果TLAC债券发行期限为四年，则2028年将面临集中兑付压力。综上所述，TLAC非发行期限资本债券可能以“3+1”和“5+1”为主。
04
国外TLAC刀具市场概况
境外TLAC合格工具可分为AT1债券、T2债券、非优先高级债券和高级无抵押债券，其中AT1债券和T2债券为或有可转换债券（CoCo债券）、非优先优先债券和高级无抵押债券。 是 TLAC 非资本债券。
1、CoCo债券是一种允许银行在特殊情况下免付债券利息、发行人可以将本金减记或转换为股权的债券。 用于补充商业银行其他一级资本和二级资本。 根据损失吸收能力的不同，CoCo债券可分为AT1债券和T2债券两类：1）AT1债券损失吸收能力强，排名仅次于股票； 2）T2债券吸收能力较弱，排名落后于股票和AT1债券、优先股。 因此，AT1债券可用于补充较高级别的一级资本，T2债券可用于补充二级资本。
2、境外TLAC非资本债券发行主要为高级无抵押债券。 由于非经营性控股母公司的债务劣于子公司的债务，因此可以通过控股母公司发行高级无抵押债券来实现TLAC合规。
在TLAC监管要求下，国际商业银行继续大规模发行符合TLAC标准的工具，到2022年底，所有G-SIB都将达到标准。 从发行规模来看：（1）第一个合规期前三年（2016年至2018年），TLAC合格票据集合全球发行规模约为1.19万亿美元，其中2017年发行规模最大。（ 2）第二个合规时间点之前的三年（2019年至2021年），TLAC合格票据集合的全球发行规模约为1.41万亿美元，其中2021年为发行峰值，规模为5180亿美元。 （3）近年TLAC合格票据发行规模有所下降，AT1发行比例有所下降。 2022年上半年，G-SIBs发行的其他一级债务抵押债券（AT1）约占TLAC合格工具发行总量的3.5%。 ，相比2021年上半年约为8%。2023年4月和5月，受瑞信事件影响，其他AT1的发行受到抑制。 2023年上半年TLAC合格工具的发行总额约为1920亿美元，显着低于2022年上半年的2420亿美元。
从发行国来看，美国是TLAC非资本债券存量最多的国家，占比46%。 加拿大、法国和英国分别占14%、11%和10%。 此外，瑞士和日本也分别占14%、11%和10%。 超过5%，其余国家库存量相对较少。
从发行期限来看，TLAC非资本股票债券的发行期限主要为5年及以上。 从全球TLAC非资本债券发行期限占比来看，5年及以上占比为84.83%。 1-3年期和3-5年期发行比例分别为2.49%和12.68%。
从发行利率来看，TLAC非资本债券的发行利率相对于AT1债券和T2债券有一定的溢价，且不同国家差异较大。 TLAC非资本债券具有较高的安全属性，其偿付顺序先于T2债券，而T2债券的偿付顺序优先于AT1债券。 因此，TLAC非资本债券的发行利率低于T2债券，T2债券低于AT1债券。 以花旗为例，T2债券-TLAC非资本债品种溢价为30-50BP，AT1债券-TLAC非资本债品种溢价为150-200BP。
05
TLAC非资本债券投资价值展望
TLAC非资本债券是我国新型信用债券市场。 其在期限、特征、风险权重等方面与银行二级资本债类似，预计持有人结构将主要以非法人产品、银行自营产品为主，且作为准利率类型，流动性表现可能更好。 此外，TLAC非资本债券的偿付顺序优于次级债券，次于一般商业债券和金融债券。 票面利率介于两者之间，但次级债券的性质可能导致其收益率更接近银行次级资本债券。 综合来看，TLAC的发行期限相对灵活，票券吸引力相对有限。 TLAC发行后，银行二级资本债券的票面价值可能会更加凸显。 但考虑到我国目前入选G-SIBs名单的五家主要银行信用资质相对较差，较高。 预计TLAC非资本债券具有突出的安全属性和良好的流动性。 它们可以在资产短缺的情况下为信用债市场提供相对充足的资产补充。 关注其供给增加下的配置价值。
5.1 供给端：发行量或将增加，与二龙债产生替代效应
在TLAC监管体系的要求下，我国五家主要银行面临一定的补充TLAC缺口的压力，这可能会导致TLAC非资本债券发行量的增加。 通过上述动态测算，考虑到银行净利润折算资本、信贷扩张以及资本新规对资本底线下降的影响后，预计2024年我国五大银行的TLAC缺口可能在从1.67万亿元增至2.04万亿元。 时间到了，这意味着需要发行相应规模的银行永久债券和TLAC非资本债券来补充。
目前，银行净息差处于较低水平，并持续承压。 TLAC非资本债券票面利率低于银行永久债券，五大银行资本充足率相对充足。 TLAC的补充需求可能大于其资本需求，因此其发行TLAC非资本债券填补缺口的意愿可能会变得更强。 如果将银行永久债和TLAC净融资规模进一步划分，预计2024年五大银行TLAC非资本债净融资规模为0.8万亿元至1.2万亿元。
5.2需求端：预计以非法人产品和银行自营产品为主
TLAC非资本债券是带有减记或股权转换条款的次级债券。 期限特征、风险权重等与银行次级资本债券类似。 因此，两者的支架结构可能比较相似。 预计非法人产品（包括银行理财、公募基金、券商资管等）和银行自营产品为主。 截至2021年2月，银行二级资本债的主要持有者为非法人产品和商业银行，持股比例分别为61%和30%。 综合考虑风险权重、银行互持和久期偏好，非法人产品和银行自营产品对TLAC非资本债券的需求较高。 具体来说：
1、商业银行持有的TLAC非资本债券的风险权重与银行二级资本债券相同（均为150%），占用大量银行资本，对银行直接持有造成一定约束。 持有规模可能低于非法人产品。 根据新资本规定，商业银行持有一般商业金融债券（第一期及A级）、TLAC非资本债券、银行二级资本、银行永续债的风险资产权重分别为40%、150%、150% ， 分别。 在250%时，TLAC非资本债券的风险权重高于一般商业债券，与银行二级资本债券相当，但低于银行永续债。
2、商业银行互持TLAC非资本债的监管要求相对二级资本债宽松，银行自营风险偏好可能优于二级资本债。 商业银行相互持有二级资本债券有资本扣除规则。 对未并表金融机构的小额少数资本投资，超过银行核心初级资本净额10%的部分，应从各级监管资本中扣除。 对未并表金融机构的大额少数资本投资，应全额扣除次级资本投资。 银行持有的TLAC非资本债券在2030年之前无需扣除。
3、TLAC非资本债发行期限可能短于二级资本债，更好匹配公募基金、银行理财等非法人产品的久期偏好需求。 2022年，央行与原银保监会联合发布《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》，要求剩余期限超过1年年（或无到期日）可以纳入 TLAC，但对于发行期限尚未明确界定。 考虑到目前一般商业金融债和银行长期债的发行期限以及2028年初的第二期评估，预计TLAC非资本债的发行期限可能为“3+1”或“ 5+1”。 其中，“3+1”期限结构与公募基金、银行理财等非法人产品期限偏好较为一致，市场需求较高。
5.3 流动性：交易属性突出的类利率产品
作为银行发行的新型大型金融债券，TLAC非资本债券具有一定的利率属性，其流动性可能与银行永久债券类似。 近年来，一般商业金融债券和银行二年期债券的汇率大幅上升，流动性优于非金融信用债券。 其中，银行二年期债券已逐渐成为信用债的交易类型。 当债券市场调整时，往往由于流动性较好而首先被交易，导致估值波动较其他信用债更大。 TLAC非资本债券的偿付顺序优于二次永久债券，次于一般商业和金融债券，但次级债的性质使其更接近银行二次永久债券。 此外，由于TLAC非资本债的持有者可能主要是银行理财、公募基金等非公司产品，负债端稳定性相对较弱，在市场调整时往往面临一定的赎回压力，导致TLAC债券的交易特征。 突出。
5.4 收益率定价：一般商业金融债券与二级资本债券之间
在同等评级和期限条件下，TLAC非资本债券票面利率应高于一般商业和金融债券，低于二级资本债券。 截至2024年1月31日，主要国有银行的一般商业金融债券和二级资本债券的收益率分别为2.51％和2.66％，相应的收益中心为2.87 ％和2.87％。 3.18％（自2020年以来，以下相同），主要国有银行的5年通用商业金融债券和二级资本债券分别为2.64％和2.77％，收益中心分别为3.15％和3.51％ 。 如果TLAC非资本债券的发行期为3年或5年，则相应的息票利率预计将约为2.6％或2.7％。 考虑到当前的利率在中等水平，在中期和长期中，三年期到期税的中央息票的中央息票率预计为2.9-3.1％和3.2-3.5 ％ 分别。
从产品保费的角度来看，主要国有银行的3年和5年二级资本债券的当前产品保费分别为16BP和13BP，自2020年以来的中心产品保费为32BP和41BP分别。 考虑到TLAC非资本债券的还款顺序，预计与相应期间的一般商业金融债券相比，当前发行的TLAC非资本债券的溢价约为10-15bp，并且中心保费中期和长期品种为20-30bp。
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