纪小璐说道：
2023年12月29日，第十四届全国人大常委会第七次会议审议通过了新修订的公司法（以下简称“新公司法”），并将于2024年7月1日起施行。之后，纪小璐团队于2024年2月20日发表文章《》，全面分析了新公司法对私募股权投资的影响。 此次，我们将结合特别股东权利在实践中的要点，进一步探讨新公司法对特别股东权利条款设立的影响，供投资者和企业家参考。
本文首发于2024年3月2日，是一篇好文章，建议多看几遍！
快来和纪小璐一起看看吧~
夏彬彬、李元廷 | 作者
特殊股东权利通常是指投资者与被投资公司和/或其他股东之间为保护自身权益、规避PE投资股权融资中的信息不对称风险而约定的特殊条款。 这些条款通常以投资者的权益为基础。 基于经济因素或公司控制因素等考虑，被投资公司（企业家）需要享有某些权利。 常见的特殊股东权利主要包括回购权、限售权、优先购买权、优先认购权、反稀释权、优先清算权、优先股利权、投资者股权转让限制、知情权等。现行《公司法》和《新公司法》的相关规定对这些权利条款的设置产生了不同程度的影响。 下面将从股东特别权利条款的设置层面逐项进行分析。
回购权 ( )
回购权（赌博条款）通常为投资者提供下行风险保障，理论上为被投公司未能成功上市或被收购、或无法继续经营时投资者的退出提供一定的保障。 其条款包括：1）回购义务人； 2）回购触发事件； 3）回购价格； 4）不同轮次投资者的回购顺序。 回购义务人一般为创始人/实际控制人和/或被投资公司，或被投资公司为回购义务提供连带保证责任； 回购触发事件主要包括被投资公司未能在一定期限内成功上市或被收购、被投资企业或其实际控制人严重违约和/或违法、主营业务发生重大变化、实际控制人丧失控制权等； 回购价格一般为投资金额加上确定的利率或投资者持有的股权对应的净资产较高者； 回购的顺序通常是后轮投资者优先于前轮投资者，或者投资者享有同等优先权。
新公司法对回购权的影响主要体现在两大方面。 一是新公司法第八十九条增加了法定回购情形； 其次，新公司法明确有限责任公司经全体股东同意，股份公司可以在公司章程中规定后有针对性地减少资本。
1.增加法定回购情况
根据新公司法第八十九条第三款规定：“公司控股股东滥用股东权利，严重损害公司或者其他股东利益的，其他股东有权请求公司收购其股权。一个合理的价格。” 投资者可以考虑协议将控股股东的违法行为规定为回购触发事项之一，并通过列举和详细说明“滥用股东权利，严重损害公司或其他股东利益”的情况，并提供“合理价格”的预先指导。 明确同意（例如与回购价格挂钩）。 但我们不排除司法实践中因协议明显不合理等原因对回购价格进行调整的可能性。 因此，我们只能通过“同等情况下选择合理的第三方”来解释“合理”。 并根据后续司法解释或判例作出判断。
2、定向减资回购的可行性
根据《民事九纪要》后司法实践的基本共识，公司回购应当通过定向减资的方式实施，否则不可行。 目前司法实践中，定向减资面临两个问题：一是部分地方工商部门未办理、不认可定向减资程序； 2）部分工商部门要求有全体股东签署的股东会决议后，才能办理定向减资。 首都。
新公司法第224条第三款新增了同比例减资和定向减资的例外情况的原则性规定：“公司减少注册资本时，应当按照注册资本的比例相应减少出资或者股份。股东出资或持有的股份。 除法律另有规定、有限责任公司全体股东另有约定或者股份有限公司章程另有规定的以外。 “鉴于新公司法在监管层面认可了定向减资的合理例外，今后不应再采用。还会出现地方工商部门不允许定向减资的情况。”但定向减资的具体实施层面仍存在一些值得探讨的问题：
首先，就股份公司定向减资而言，新公司法规定“股份公司章程另有规定的除外”。 在一些地方工商部门，公司章程备案手续只需法定代表人签字。 这是否意味着股份公司办理工商变更定向减资只需要取得三分之二以上股东的同意，而不需要取得全体股东的同意？ 这个问题需要结合工商部门后续出台的配套政策来分析。 否则，实践中仍可能存在两个问题：1）有定向减资规定的公司章程能否顺利备案，2）定向减资是否可以视为普通减资。 多数决定程序。
其次，对于有限责任公司定向减资，新公司法规定“除非有限责任公司全体股东另有约定”。 这里的“全体股东另有约定”是否包括之前已经全体股东签署的股东协议，或者是否需要全体股东签署的定向减资股东大会决议？ 如果第一种方案可行，那么一般情况下投资者投资时，都会要求所有股东签署包含定向减资和回购条款的股东协议，因此本章第一段提到的第二个问题可以得到解决到一定程度； 如果仍需出具全体股东签署的定向减资股东大会决议，则此前实践中遇到的定向减资难问题依然存在。 另外，考虑到股东协议的非公开性质，工商部门是否会更容易直接在有限责任公司章程中参照股份公司接受定向减资？ ？ 这些事项还需要司法部门和/或工商部门后续出台的配套政策来分析。
鉴于定向减资面临的实际问题，为了保证该条款今后的可执行性，我们建议投资者可以要求被投资公司全体股东签署包含以下内容的股东协议和公司章程：关于定向资本削减的规定（不加区别）。 有限责任公司或股份有限公司）。
限制销售的权利（关于销售）
PE/VC投资领域的传统观点是，无论是通过IPO还是并购，创始人和管理层都不能出售其股份，除非投资者能够先出售其股份并退出。 该理论已扩展到包括投资者对创始人/管理层的股权转让限制。 例如，“除非事先获得投资者书面同意，创始人/管理层不得直接或间接转让其持有的公司股权或设立其他项目。” ”
关于股权转让限制，现行公司法规定，有限责任公司的股东向股东以外的人转让股权，必须征得其他股东过半数的同意。 新《公司法》删除了这一规定，代之以通知义务和其他股东的优先购买权：“第八十四条第二款：股东向股东以外的人转让股权的，应当转让股权的数量、价款、付款额。转让股权的方式、期限等事项应当书面通知其他股东，其他股东在同等条件下享有优先购买权。” 该规定简化了有限责任公司股权转让的程序。实践中，投资者通常要求创始人/管理层在对外转让股权前取得投资者的同意，且投资者享有优先购买权和优先购买权。但投资者的股权转让不受任何限制（与被投资企业竞争的情况通常除外），投资者应注意督促公司将此要求写入。公司章程适用《公司法》第八十四条第三款规定：“公司章程对股权转让另有规定的，可以同时从其规定。”也可用于申请该要求，对股权转让是否违反公司章程进行正式审查，进一步保护投资者的限制出售权利。
此外，新公司法第一百四十四条、第一百四十五条规定，股份有限公司可以以类别股份的形式发行限制性股票：“第一百四十四条：公司可以发行下列类别的股份，其权利不同于普通股：依照公司章程的规定，转让股份： （三）股份转让应当受到公司同意等限制。前款第二项、第三项；公开发行前已经发行的除外。
第一百四十五条 公司发行类别股票，应当在公司章程中载明下列事项： （三）类别股票的转让限制。 ”
我们理解“等等”。 这里的股权转让限制是指除公司同意外，股份有限公司还可以对此类股份的股权转让设定其他限制，包括投资者事先同意限制、锁定期限制等。但是，该类别股份的转让限制针对的是该股东直接持有的股权，很可能不包括其通过其他实体持有的间接股权。 对于投资者事先同意的限制能否突破“同类别股份同权”，还有待实践进一步探索。
先行权
优先购买权条款作为限制出售权下的延伸股东权利，往往与共同出售权同时出现。 其实质是：“公司上市前，如果公司创始股东拟将其持有的公司股权转让给其他股东或任何第三方，出资股东有权利（但无义务）优先转让”向或指定其关联方购买目标股权，但该关联方不得是公司的竞争对手。”
与现行公司法第七十一条相比，新公司法第八十四条简化了有限责任公司股权转让的程序，同时以法律规定的形式明确了优先购买权的行使条件：“同等条件”包括股权转让数量、价格、支付方式、期限等，并规定除公司章程另有规定外，除外。 因此，应注意在投资协议或公司章程中明确载明优先购买通知中应包含的上述事项。 此外，现行公司法和新公司法均未明确规定股份有限公司股东享有优先购买权。 但新公司法第一百五十七条规定，股份有限公司章程对股份转让有限制的，应当按照公司章程的规定办理。 因此，如果被投资企业是股份公司，可以在公司章程中增加投资者的优先购买权条款，以实施优先购买权。
预右
优先购买权条款是投资协议中的常见条款。 其实质是：“如果公司在上市前增加注册资本、发行任何新股本证券或类似行为，投资者、股东或其指定的非公司竞争对手之间的关系方有权利（但无义务）在同等条件下，按照本次增资后投资者股东持股比例优先认购公司新增注册资本或新发行的权益性证券。
与现行公司法第三十四条相比，新公司法第227条首次将股份有限公司股东的优先认购权作为一项例外权利，可以在公司章程或者股东大会中予以规定。法律层面的会议决议。 明确的规定。 因此，在对股份公司进行投资尽职调查的过程中，应注意审查公司章程及历次股东大会决议中是否含有部分或全部股东优先认购权的规定以及具体的规定。条款和条件; 值得注意的是，投资者将自己的优先认购权写入公司章程，作为权利确认的依据。 对于有限责任公司，原则上全体股东在同等条件下有按照其实缴出资比例优先行使其权利的权利，除非全体股东同意不按照该比例行使权利。他们的出资额。 因此，对于有限责任公司来说，可以延续之前的操作（即可以通过股东协议或公司章程调整优先购买权的行使顺序和比例）。
此外，如前所述，投资者还应结合新公司法对被投资企业“授权资本制度”的建立，综合判断该规定对投资者优先购买权的影响。
反稀释条款（Anti-）
反稀释条款是一项经济因素条款，旨在保护投资者在某些情况下其所有权不被稀释。 其条款包括：1）被投资公司低价发行新股； 2）反稀释价格换算法； 3）反稀释补偿方法； 4) 例外情况。 常见的表述是：“公司低价发行新股必须取得投资者的书面同意。低价发行新股募集资金时，投资者有权进行全程棘轮式的反稀释调整”。补偿方式包括： 1）创始人无偿转让股权或被投资公司无偿或以法律允许的最低价格向投资者增发股权； 2）创始人以等额现金补偿；例外情况包括股权激励、股权重组、经主管部门批准的并购或以现金支付方式发行股份等。”
一、“授权资本制度”对反稀释权的影响
根据新公司法第一百五十二条规定，股份有限公司章程或者股东大会可以授权董事会在三年内决定发行不超过已发行股份百分之五十的股份。 这种授权资本制度有利于公司融资效率的提高，但在实践中应注意避免触发投资者的反稀释权。 也就是说，公司章程、股东大会决议中授权董事会时，应当对可发行股份数量的上限和每股单价的下限作出限制与发行股票相对应，即不得低于之前PE投资者投资时的每股价格。 价，否则可能会触发投资者的反稀释权，导致创始人或被投资公司向投资者进行反稀释补偿。
2、“有限支付制度”对反稀释权行使的影响
如上所述，如果投资者行使反稀释权无偿获得股权，如果是通过被投资公司向投资者发行新股而获得的，则需要关注新股项下的实缴出资义务。公司法； 如果是通过转让创始股东股权获得的，则需要关注新公司法下受让方的出资义务。
新公司法规定：“第二百二十八条有限责任公司增加注册资本时，股东认缴新增资本的出资额，应当依照本法有关缴款的规定办理。第八十八条 股东转让已认缴出资的股权，但出资期限未届满的，受让人应当承担缴纳出资的义务； ...未按照公司章程规定的出资日期缴纳出资或者作为出资的非货币财产实际价值重大的。出资人认缴的出资额不足的部分，转让人和受让人承担连带责任； 受让方不知道也不应当知道存在上述情况的，由转让方承担责任。 同时，参照《国务院关于实施中华人民共和国公司法注册资本登记管理制度的规定（征求意见稿）》的规定，新认购的注册资本有限责任公司的资本必须在五年内缴足；对于注册资本，注册资本变更必须在公司股东缴足后进行登记，以避免行使反稀释权而造成投资者的损失。承担该部分股权的实缴出资义务或出资不足的连带责任，我们建议投资者在股东协议中明确由创始人承担该部分股权的实缴出资本次增资的股权义务或无偿划转承诺均已缴清，出资方式为货币。
清算优先权 ( )
清算优先权是清算事件中影响被投资公司利益分配的重要经济因素。 其术语通常包括1）清算事件的定义； 2）清算事件发生时投资者的实际权益（包括实际优先权和参与分配权）； 3）不同轮次投资者的清算优先顺序。 常见的表述是：“在发生全面清算事件或视同清算事件时，投资者有权先于创始股东和/或上轮投资者获得一定价格的回报（“投资者清算优先权”）。 ” （注：投资人的清算优先权如何计算，取决于投资人的实体权利。国内PE/VC投资中，通常约定采用实际投资金额加一定利率或与投资人持股比例对应的清算分配财产，以较高者为准。定价部分包括已宣派但尚未支付的股息）。
对于投资者来说，清算事件实际上是一次资产变现事件，即股东转让公司股权并获得资金。 因此，新公司法将清算组的职权由对公司清偿债务后剩余财产的“处分”调整为“分配”。 至于剩余财产的分配比例，新公司法原则上没有做出任何调整，即仍然按照股东的出资比例或股份比例进行分配。 不过，新公司法第六章第一百四十四条至第一百四十六条允许股份公司通过类别股的形式在公司章程中实现清算优先权：
第六章 股份有限公司股份的发行与转让
第一百一十四条 公司可以按照公司章程的规定发行下列与普通股不同权利的股份： （一）在利润分配或者剩余财产中具有优先或者优先地位的股份。
第一百四十五条 公司发行类别股，应当在公司章程中载明下列事项： （一）类别股分配利润或者剩余财产的顺序。 ”
由于国内PE/VC投资的被投资公司大多是有限责任公司，而实践中，股东协议中关于优先清算的规定可能被认为存在法律缺陷，因此通常通过约定清算的方式变相实现。二次分布。 其规定：“双方同意，如因适用法律的限制而无法直接实现上述分配原则的，公司清算所得收益按照各股东在公司中所占权益的比例分配给公司全体股东。”清算前的公司，清算后除投资者以外的股东收到清算收益后，应立即以分配的财产补偿投资者，以确保投资者能够全额获得投资者可获得的清算优先权按照协议。”
我们了解到，由于新《公司法》目前仅允许股份有限公司在公司章程中设置具有优先清算权的股份类别，因此投资者仍可以参照以往做法，通过股东章程中的特别规定设置优先清算权类别。有限责任公司阶段的协议。 应明确权利，同时在股东协议中明确，今后公司股权分置改革时，投资者享有的优先清算权应纳入合营公司章程。 - 设立股份公司，优先分配剩余财产。
优先股利权（右）
优先股利权是指投资者在创始股东之前优先分配一定数额的股利，并且投资者按照一定的顺序分配股利。 现行公司法已规定，全体股东可以约定不按照出资比例分配股利； 新公司法并未做出重大调整。 只是在第210条第5款中增加了“股份有限公司章程可以另行规定”，与第一百四十四条一致。 ——调整了第一百四十五条类别股份的规定。 同样，新公司法赋予股份公司以类别股的形式在公司章程中实施优先股利权的权利，我们不再细述。
投资者股权转让限制
在常规PE投资项目中，除了上述向被投资企业竞争对手转让的限制外，投资者的股权转让通常仅受法律法规有关转让和减持的限制，并无其他额外程序。 许多限制。 根据现行公司法第一百四十一条规定，发起人持有的股份自股份有限公司成立之日起一年内不得转让。 实践中，投资者（尤其是创投基金）通常会在股改前对公司进行投资，因此公司股改后股东将被锁定一年。 这一规定可能会导致公司以股改作为锁定投资者股权的手段，或者投资者在急于抛售股票的过程中可能处于不利地位。
新公司法第一百五十七条删除了上述股份一年内不得转让的规定，并明确股份有限公司股东持有的股份可以对外转让（公司章程另有规定的除外）。 ），放宽投资者转让股权的期限。 因此，投资者只需及时了解公司章程的具体内容，或者在权利保护中规定“公司修改公司章程且该修改内容影响投资者权利的，投资者的权益”必须事先取得书面同意”以避免股份转让受到限制。 。
知情权 ( )
知情权条款界定了投资者根据法律和合同可以获取的信息类型以及如何获取信息。 通常，股东协议中对知情权的规定会高于现行公司法规定的范围。 典型的就是纳入审计权。 例如，“公司年度主营业务收入或净利润较上年下降一定比例的，投资者有权委派工作人员或委托会计师事务所对公司进行审计”。
新公司法第五十七条、第一百一十条扩大了现行公司法第三十三条、第九十七条法定知情权的范围、行使方式和范围：在知情权范围方面，有了新的法律客体股东有权查阅。 增加了《股东名册》（可复印）和《会计凭证》； 在行使方式上，新公司法增加了股东委托中介机构审核材料的法定权利； 在行权对象上，扩大至全资子公司。 有权查阅、复制公司相关资产。
此次修订有两个核心亮点。 一是增加会计凭证查阅权。 现行公司法只规定了会计账簿的知情权。 会计账簿与会计凭证的区别在于，会计账簿是公司内部整理记录会计凭证（即做账）后形成的数字化统计表格，不能直接反映公司的业绩。 业务的实际发展情况； 会计凭证包括原始优惠券（IE文件）和会计凭证，可以反映公司最真实，最原始的经济和商业条件。 过去，投资者和投资公司就知情权范围进行了激烈的谈判，最终他们可能会妥协并同意公司法律中规定的知情权将占上风（也就是说，投资者可能无法获取访问公司的会计文件）。 权利只能受其他术语的保护，例如法律合规承诺等）。 目前，获取会计文件已成为合法的股东权利，该股东在很大程度上保护了中小型股东的利益，值得关注。 第二个是将运动对象扩展到全资子公司。 过去，投资者可能很难访问重要子公司的信息并了解其实际的经营和财务状况。 这对于主要投资于融资平台类型的母公司的投资者尤其重要。 这常常令人痛苦。 当前这种合法的知识权利的扩展解决了上述问题，值得关注。
此外，对于股权有限责任公司，《新公司法》第110条第2款规定，只有单独或共同持有超过3％的股份连续180多天的股东才能检查公司的会计书籍和会计凭证根据要求。 ，但是，如果公司的协会章程就股权比率较低，则该规定将占上风。 由于投资者通常只进行金融投资，并且不会持有太多股票，因此股份公司需要特别注意对公司协会章程中上述比例的适当规定，以确保投资者对公司的会计书有清晰的了解和会计检查凭证的权利。
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总结
对新公司法律的这种修订具有变革性，反映在其对股票投资实践和尊重股东自治的回应中。 但是，作为高级法律，该公司法律为实践运营提供了相对原则的指导，尤其是建立班级股份，并且需要进一步探讨其在特定投资和融资交易中的实际影响。
这本书是由Ji 团队合作伙伴Zhang 和Zhoun 律师Zou Jing和Zhou 撰写的。 该内容基于作者多年的实践经验，并涵盖了筹集，建立和投资风险投资基金的整个过程。 欢迎所有吉小的朋友订购和阅读。 ！
吉小卢法律服务团队
